鲁达 自今年一月份以来，军工板块（399967）在见了14676的高点后，出现了持续大幅下行的回落行情，并一度跌破了10000点关口，最大跌幅超过30%。这次大幅回调的原因或许是多方面的，但其中最重要的原因或与年初美国国债利率上升引发全球市场货币紧缩担忧叠加军工板块涨幅大、估值高的问题有关。在持续回调4个月之后，低迷已久的军工板块开始好转，5月份开始一路震荡反弹，当月涨幅达14.82%，远超各大指数。
图1 军工指数（399967）走势
资料来源：中信建投通达信
军工板块属于高弹性的板块，其大起大落的背后其实是流动性与基本面等多方面因素的综合影响，面对即将到来的党的百年生日大庆和中期业绩披露季军工板块有哪些亮点，行情将怎样发展呢？
一、基本面：巨额预付款到账，行业高景气度延续，全年高增长可期
6月9日，航发动力公告将开展117亿元的现金管理，而一季报显示只有44.38亿元的货币资金。另外，今年各大航空主机厂纷纷上调与各自集团财务公司的存款限额，其中航发动力将存款限额从40亿调整至100亿；中航沈飞预计2021年的存款额将达到500亿元，是 2020年的5倍左右；中航西飞将存款限额从80亿调整至140亿。这表明航空产业链下游企业订单大幅释放，资金面也获得大幅改善，产业链以往诟病的现金流、交付确认等问题也有望大幅改善，生产调度及产能利用效率也将大幅改善。主机厂存款规模的大幅提升和产业链各环节产能持续扩张充分佐证了行业的高景气度。
根据国信证券的研究报告，2020行业年合计实现营收 4795亿元，同比增长8.1%；实现归母净利润326亿元，同比增长36%；实现扣非归母净利润237亿元，同比增长46%。2021一季度合计实现营收1044 亿元，同比增长44%；实现归母净利润80亿元，同比增长147%；实现扣非归母净利润 67亿元，同比增长189%。这反映出下游的需求旺盛，行业的高景气度再次得到确认。其中，航空和信息化板块是主要增长点，合计利润占比达84%。目前市场分歧主要集中在下半年军工板块的业绩表现，我们认为由于2020下半年的高基数效应，2021下半年行业同比增速放缓或成为定局，但随着产业链发展的关键因素——产能瓶颈的逐步破除，下半年业绩失速可能性较低。订单+产能的扩张或将驱动板块业绩超预期增长。从全年的时间维度看，行业快速增长依然可期。
二、估值面：军工板块仍具较高配置价值
从军工板块（剔除船舶总装类上市公司）估值水平的历史走势来看，我们将2008年1月至2015年6月看做是一个时间跨度较大的典型牛熊周期，其中包含两个次级周期，经测算，大周期的板块估值中枢（取中位数）约为57倍，两个次级周期分别为53倍和59倍。截至2021年6月8日，军工板块整体估值（TTM）约为56.7倍，基本处于估值中枢57倍附近。未来随着板块景气度提升，EPS和估值双扩张可期，中长期看板块仍具较高配置价值。
从横向对比来看，参照中信一级行业分类，截至2021年6月8日，行业估值前三位分别为消费者服务（61.6倍）、国防军工（56.7倍）、计算机（51.7倍），估值后三位分别为银行（6.6倍）、建筑（7.4倍）、房地产（7.8倍）。对比各行业历史均值水平，消费者服务、计算机等行业估值明显高于历史均值，而非银、传媒、房地产等行业则明显低于历史均值。相较于其它科技类板块，军工行业的估值水平虽然相对较高，但估值分位数仅为历史均值56%，中长期空间尚存。
图2 军工板块估值走势
资料来源：wind，中国银河证券研究院
三、资金面：基金持仓占比短期有所回落，中长期提升可期
2021一季度基金军工持仓占比为2.66%，同比增加1.75%，环比降低0.72%。我们认为，基金持仓占比的拐点已经出现，短期将呈现震荡格局，随着浮筹的逐步出清叠加行业高景气度持续，该指标有望企稳走高。
图3 基金持仓与军工指数走势对比
资料来源：wind，中国银河证券研究院
总的来说，短期看，军工板块经历大幅回撤后，当前市盈率（TTM）约为56倍，位于行业中枢水平，估值和业绩增速剪刀差有所收敛。其次，建党百年大庆将至，行业催化剂渐多，市场风险偏好将得到提振，叠加业绩空窗期，行业投资窗口有望再度打开。中期看，下游军品需求旺盛，行业景气度持续高企，订单+产能扩张驱动行业快速增长可期。长期看，2027年建军百年奋斗目标近在咫尺，百年变局势必将加速我军的现代化进程，行业发展有望迎黄金时代。建议优选赛道，自下而上精选个股，筛选估值和成长兼备的标的。当然，由于军工板块涉及个股众多，个股筛选难度大，投资者可选择相关军工行业ETF投资，简单方便。
以上部分资料来源：wind、国信证券经济研究所、东北证券研究所、银河证券研究院、中信建投通达信软件等。
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文： 陈重庆
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