鲁达 
军工“集采”
近日，陆军装备部发布《加快推动陆军装备高质量高效益高速度低成本发展的倡议书》。
这一事件一时被人解读为军工“集采”，市场分歧加剧。阿策今天从背景、进程、产业规律、影响差异四个角度分享一下个人看法。
01
背景
更多武器 vs 不够多的钱。
需求端，备战打仗对装备的需求快速增长，“十四五”期间，空军、火箭军装备价值量年均复合增速有望达30%。
供给端，疫情背景下，财政收入增速大幅放缓，预计未来三年复合增速约为4%，军费虽然保持正增长，但增速中枢也由原来的8%变为6.7%。
财政收入和军费的平稳增长与装备需求的快速增长形成明显反差。
钱不够，一方面是要花在刀刃上，军费预算的结构调整，更多预算花在武器上，武器预算更多投向航空航天等能形成战略威胁打击能力的方向；另一方面也要着力削减装备的采购价格。
此次倡议书围绕“三高一低”，即高质量、高效益、高速度、低成本的发展要求，根本上是要服务备战打仗，绝不能陷入低价中标的误区，更不能以降低质量为代价换取假性低价。
“降价”的核心并不是片面降低产品价格，而是要通过降价为抓手倒逼国防工业部门（供给端）实现“小核心，大协作”的市场化格局。
出清一批没有核心竞争力、没有体系能力、产能落后、管理效率低的公司，培育一批具备核心技术、高效率的中上游企业，从而实现“三高一低”的目标。
02
进程
短期来看，目前文件还仅局限于《倡议书》，后期是否有操作细则出台还需要跟踪。
而原材料竞价采购、分系统竞争择优并不非新鲜事。
在我军装备采购实践中正逐步走向成熟，而大批量阶梯降价（集采）、列装统筹降价等举措也已在我军部分重点型号上得到应用，未来可能向更多型号拓展。
阿策认为，这是武器型号批量列装之前的必然之举，甚至是武器加速列装的标志。
03
产业规律
“十四五”将是军队换装的收获期，也是行业盈利改善机遇期。
因为武器装备的规模效应远远大于民品。理论上，规模效应可将战斗机的初始成本降低约72%
根据《航空武器装备经济性与效费分析》，战斗机的采购率斜率为 0.89，学习斜率为 0.91，其叠加规模效应系数约为19%（1-0.89*0.91）。
由于动态规模效应（受累计产量推动）主导成本降低，以累积产量为成本变量建模，即当累积产量翻倍时，成本约降低 19%，若产量多次翻倍，则可将初始成本降低约 72%（即1-28%）。
根据美国环保署的研究，电动车的规模效应系数是9%，不到战斗机的1/2；电子产品的规模效应系数是5%，约为战斗机的1/4，两者的规模效应远低于战斗机。
且这一规律在军工发展史中得到多次印证。
F-35是美国规模效应的典范，单机成本已下降68%。
F-35项目作为美国国防部历史上最大的采购计划，其规模效应具有代表性。目前F-35A已经持续生产了14年，从2011年开始，F-35A基本定型，进入稳定量产期。
自F-35A开始生产以来，单机成本随产量提升持续下降，最新的成本已降至7790万美元，相比最初成本降低68%，接近前述理论值的72%，相比2011年定型阶段成本降低35%。
昌河航空或是我国规模效应经典案例，装备放量阶段归母净利润提高2.6倍。
昌河航空是中直股份的全资子公司，主营产品包括直-8、直-10、直-11等军用直升机。
根据CCTV于2012年11月18日关于直-10已经正式服役的新闻，判断昌河航空在2012年已经具备了大规模生产直-10 的能力。
2011-2014年，昌河航空的归母净利润提高2.6倍，ROA 提高近2倍，盈利能力大幅增强。
图：昌河航空盈利能力
04
影响差异
阿策认为，总体上军工“集采”利空有限，甚至是利好。
因为军工产业有着强大的规模效应，产品放量后有着足够的降价空间。这对军工和企业来说是双赢。
这类“集采”倡议甚至是武器加速列装的重要信号。
分领域来看，降价冲击将有所不同。
比如4月14日，航天两大集团联合发表了《关于推进航天型号元器件联合采购的声明》。
元器件集采大幕已经开启，但降价幅度非常有限，基本在5%以内。这个幅度对毛利率的影响完全可以通过批产带来的规模效应抹平。
而航空碳纤维降价幅度较大，对毛利率拉低的影响很难抹平。
因此具体影响如何，有待观察未来的细则。
阿策预判，上游材料和元器件由于更标准化，更容易被议价。
此前军品盈利能力远高于民品的军用电子被动元器件，可能受到冲击。相关标的如火炬电子、鸿远电子、振华科技等前期大牛股。
而航发急需的高温合金，目前仍处于技术突破期，钢研高纳等标的仍具有稀缺性，集采冲击有限。
碳纤维则已经被锤过一波了，等向上拐点的概率大于持续被搞。
中游制造环节有着强大的规模效应，盈利能力变化取决于竞争壁垒和供给格局。
如航空锻造难度极高，玩家有限，且具有强大的规模效应，盈利能力或持续提升。典型标的如三角防务。
而机加环节壁垒相对更低，规模效应下的降本和产品降价幅度谁能胜出，有待观察。典型标的如爱乐达。
主机厂环节则受益“成本+激励”的定价模式、最强规模效应和管理效率的提升，持续看好。典型标的如航发动力、中航沈飞等。
参考研报：
《中信建投-服务备战打仗，“三高一低”构建新业态新格局》
《华金证券-<加快陆军装备高质量低成本发展倡议书>有利于行业健康稳定发展》
《银河证券-军工行业评陆军装备部<倡议书>：短期板块调整或成为中期布局良机》
《申万宏源-如何看待军工行业的盈利能力及实现路径？》
新冠药物
新冠疫情可能长期化、常态化，治疗药物价值凸显。
药物治疗是新冠治疗方案中重要的一环，有效的治疗可以缓解疾病进程，显著缩短病程，有效改善疾病转归。
新冠药物大致分为中药、化药、生物药，其中生物药包括抗体、多肽等，目前主要以化药和抗体药研发为主。
目前，全球范围内已有多款不同类型的新冠治疗药物进入开发后期。其中，部分药物已经通过紧急使用授权（EUA）的方式上市，用于新冠患者的治疗。
如中和抗体主要用于新冠肺炎轻中症患者的治疗。
目前，全球范围内已有3款中和抗体或组合疗法获FDA紧急使用授权，包括再生元的Casirivimab/Imdevimab联合疗法、礼来/君实生物合作开发的Bamlanivimab/Etesevimab联合疗法、葛兰素史克（GSK）/Vir Biotechnology合作开发的Sotrovimab。
在国内企业中，腾盛博药的BRII-196/BRII-198联合疗法的ACTIV-2三期临床研究已在美国、巴西、南非、墨西哥及阿根廷的研究中心完成846位受试者的入组工作。
如抗细胞因子受体/中和抗体主要用于新冠肺炎重症患者的治疗。
目前，全球范围内已有多款针对新冠肺炎重症患者的抗细胞因子抗体或抗细胞因子受体抗体进入开发后期阶段，比较有代表性的有罗氏的托珠单抗以及天境生物的Plonmarlimab（又称为TJM2）。
小分子新冠药物有望成为可同时针对新冠肺炎轻中、重症患者的有效疗法。
目前，全球范围内共有6款小分子新冠药物处在开发后期阶段，其中国内1款，国外5款。
按其作用机制不同可分为4大类：
1）RNA聚合酶抑制剂，包括吉利德科学的瑞德西韦、默沙东/Ridgeback Biotherapeutics的MK-4482、罗氏/Atea Pharmaceuticals的AT-527；
2）JAK抑制剂，包括礼来/Incyte的巴瑞替尼；
3）AR拮抗剂，包括开拓药业的普克鲁胺；
4）3CL蛋白酶抑制剂，包括辉瑞的PF-07321332。
关注标的：
全球首个口服小分子药物Molnupiravir在澳洲获批，建议关注Molnupiravir的中间体供应商天宇股份（创业板）、自研药物临床进展较快的开拓药业（港股）。
抗体药物特异性强，鸡尾酒疗法提高治疗成功率，目前少数药物已经上市或取得EUA，另有多款药物处于关键临床阶段，关注腾盛博药（港股）。
参考研报：
《安信证券：疫情长期化可能性下，药物治疗是最后一道防线》
《国海证券：新冠常态化凸显药物长期价值，多款药物处于关键临床后期》
《广发证券：新冠药物不断探索，研发进展快速推进》
《国金证券：看好新冠治疗药物前景及其CDMO投资机遇》