鲁达 文丨地产三哥
前言
在黑泽明的《七武士》中，农民们寻求七名武士保护村庄的丰收果实。
七名武士消灭和赶走了强盗，最终阵亡四名。
阵亡的武士都死于火枪，冷兵器败给了热兵器，昭示了武士时代的结束。
留下坟冢上四把武士刀刺入天穹。
大战过后，武士们离开村落，七武士中的首脑人物勘兵卫不禁感叹：“这也是场败仗……，赢的并不是武士，而是村庄和农民。”
一、经营之矛与融资之盾
矛是进攻用的。
盾是防守用的。
在房地产企业的负债结构中，自有资金之外，最开始启动的杠杆是金融机构借贷。
有了金融机构借款，才能开始拿地、开发、预售，因此也会产生另外两个负债类型：
预售产生的合同负债，以及工程建设等产生的应付账款。
金融是有周期的，过度倚重借贷被周期的影响也会比较大。
合同负债是依靠自身经营的，它基本上已经落袋为安了，依托合同负债，房企可以开启无限循环项目开发模式。
应付账款是依托于公司经营的，公司经营的基本面越好，信任度越高，应付账款的比例也就越高。
其实，这和其他行业的经营也是一个道理，区别是房企的合同负债提前锁定了销售收入。
如果我们只从财务角度来看：
合同负债是公司的经营之矛。
有矛必有盾。
借贷是融资之盾。
这面盾牌是“合金构造”的，构建这面盾牌的成分有三种：
第一类，银行贷款（包括银团贷款等）；
第二类，债券类等直接融资（包括美元债、公司债、ABS融资如供应链、尾款等资产支持证券等）；
第三类，其他借款（非银机构借款，如信托等）
这里面，银行贷款是最稳定的、最可信赖的。
在行业金融资源见顶的情况下：
中型房企在进攻时需要有矛，提前锁定足够多销售的合同负债代表着矛。
防守时需要有盾，银行借款的比例意味着盾牌的坚实程度。
本文从负债结构、借贷结构观察几家中型房企：中南建设、中梁控股、美的置业、金科股份、中国奥园、荣盛发展、雅居乐。
看看谁的矛更锋利，盾更厚实。
二、中型房企的负债结构比较
从合同负债比例来看：
中梁>金科>美的>中南>荣盛>雅居乐。
中梁控股的经营之矛显然是很锋利的，从合并报表角度，中梁的应付票据和应付贸易款占比并不多。
5月10日，中梁控股的子公司济南梁鼎置业公司牵扯到一起质押商票被合作方擅自流转的事件之中，事件起源于商业承兑汇票的质押融资，目前中梁已经全额兑付。
商业承兑一直以来是房企贸易融资的工具之一。近期，不少房企的商业承兑出现一些状况。
最近一年负债结构变化较大的是中国奥园，中国奥园近三年的借贷和合同负债此消彼长，借贷上升，合同负债比例下降。
现金流量表显示：
最近两年奥园的融资现金流流入相当猛烈，分别是463亿元、476亿元。
同期，连续两年经营性现金流为负：分别是-18亿元，-156亿元。
相比于2018年，奥园变的更大，但也更钝了。
雅居乐的经营之矛显然比较钝，银行贷款和应付贸易款比例相对都最大。但雅居乐似乎没有大问题，因为虽然借贷占比较大，但是它的借贷结构比较稳固。
三、中型房企的借贷结构比较
雅居乐的借贷中，银行贷款占比49%，境内外公司债券（含ABS）占比37%，其他借款比例只有14%。
其它借款，一般是来自非银行等金融机构的借款，比如信托、资管类的。
民营房企的其他借贷比例都不算低：
奥园37%>中梁32%>金科29%>荣盛28%>中南22%>美的17%>雅居乐14%。
既然是盾牌，主要是用于防守的。
当公司出现状况的时候，总是信托、资管类的其他借款先夺门而出；然后交叉违约条款设置复杂的债券开始杀跌，形成挤兑性情绪，最后受影响的才是银行端的融资。
所以，银行贷款比例越高，负债结构越稳定；其他借款比例越低，负债结构越稳定。
雅居乐的经营之矛不锋利，但借贷之盾构造比较稳固。但似乎攻守不太平衡，这种情况能持续多长时间，值得观察。
美的置业，发挥了母公司美的集团的资金优势，融资结构配置合理，扩张也快。对于房地产开发，美的或许只是把它当做一门比较容易挣钱的生意而非事业。
中梁控股，其他借贷的比例依然较高，这是黑马狂奔的遗留问题，如果再有1-2年的快速发展的窗口期，这个问题应该能够解决。之前狂奔的阳光城在2018年这一年，将非银借款比例从52%降低到25%。当然，现在这个窗口显然越来越小。
值得注意的是奥园，如果仅从年报披露的数据来看，其他借贷占比37%。
横向相比，奥园2019-2020两年的经营之矛变钝了，融资之盾似乎有待加固。
四、最后
房地产和其他任何生意一样，做生意要借钱。
生意做得越好，市场信任度高，融资机构的钱越好借，有应付账款的客户也越放心。
比如生意做得好的碧桂园，借款占总负债比例也不多，19%；主要是依靠合同负债（40%）和贸易占款（22%）。
再比如，生意做得好的美的集团2010年就成立了财务公司，也为自己公司的上下游客户提供供应链金融服务，比如票据贴现。
借钱的目的是做生意，挣钱，安全的挣钱。贸易占款的目的同样如此。
有时候走着走着，借着、占着，人们就忘了当初为什么上路了，被现实和情绪裹挟着向前走。
顺利的时候，被灯红酒绿的现场包围，在花繁柳密处迷失。
不顺的时候，被看似无解的现实裹挟，在狂风骤雨中颓丧。
安全的挣钱，首先要看清自己的基本面。
然后铸造自己的矛与盾，盾要够坚实，矛要够锋利。
生意如此，做事如此，做人大概也要这样。
《七武士》中，在日本的战国末期，武士生活艰难，落难武士还要被趁火打劫，但武士们依然有高超的武功和独特的品格。
但是行走江湖，光靠武功和品格是不行的。
七武士中，最后活下来的，都不是纯粹的武士了。
武士首领勘兵卫早已厌倦打仗，只想做个浪人。七郎次当了小贩。学徒武士胜四郎爱上了农民的女儿，在片尾依然执着地追求村庄姑娘至乃，他都不能算武士。
而死去的四个人，要么武功差点但是依然坚持做个武士，要么武艺高超并精益求精。
这样的人偏偏死掉了。
形势比人强，看清自己的同时，也要看清形势。
（本文完）
前文链接：
房地产从春秋到战国（上）：小房企的退
中型房企的进与退（1）：泰禾、阳光城、融信、禹洲样本